近年來(lái)，愈來(lái)愈多的境內(nèi)企業(yè)選擇通過(guò)搭建紅籌架構(gòu)的方式實(shí)現(xiàn)境外上市，主要有以下幾點(diǎn)原因：一境外上市條件相對(duì)境內(nèi)A股市場(chǎng)更為寬松靈活;二境外市場(chǎng)的IPO實(shí)行注冊(cè)制，將企業(yè)的投資價(jià)值和風(fēng)險(xiǎn)交由投資者判斷，從而使得上市時(shí)間周期相對(duì)具有確定性;三境外市場(chǎng)對(duì)創(chuàng)始股東、PE、VC持股上市流通限制少，符合股東變現(xiàn)的特定要求;四境外市場(chǎng)再融資、股權(quán)激勵(lì)、兼并收購(gòu)等事項(xiàng)，相對(duì)境內(nèi)市場(chǎng)具有便捷性、靈活性。
P1什么是紅籌架構(gòu)？紅籌架構(gòu)是中國(guó)境內(nèi)(不包含港澳臺(tái))企業(yè)為了尋求境外融資而搭建的一種境外控股架構(gòu)。
中國(guó)境內(nèi)的公司通過(guò)在境外設(shè)立離岸公司，將境內(nèi)公司的資產(chǎn)注入或轉(zhuǎn)移至境外離岸法域如英屬維京群島、開(kāi)曼群島等注冊(cè)特殊目的公司（SPV），從而實(shí)現(xiàn)境外控股公司在境外交易所上市融資之目的，其主營(yíng)業(yè)務(wù)在境內(nèi)，利潤(rùn)也來(lái)源于境內(nèi)，但分紅通過(guò)層層控股Z終流向了境外。
隨著我國(guó)外商投資相關(guān)法律法規(guī)的演變，紅籌模式也不斷變換著具體操作形態(tài)，以滿足境內(nèi)的監(jiān)管要求。
整體而言，絕大部分紅籌模式都采取了在境外設(shè)立SPV，采取返程投資方式與境內(nèi)經(jīng)營(yíng)主體建立控制關(guān)系，從而實(shí)現(xiàn)境外主體私募或公募融資的目的，兼具境外直接投資（ODI）和外商直接投資（FDI）雙重屬性。
P2紅籌架構(gòu)的主要類(lèi)型根據(jù)境外上市主體對(duì)境內(nèi)運(yùn)營(yíng)資產(chǎn)、業(yè)務(wù)等的不同控制方式，紅籌架構(gòu)主要可分為股權(quán)控制模式和VIE控制模式。
股權(quán)控制模式：某些紅籌企業(yè)境內(nèi)經(jīng)營(yíng)實(shí)體的主營(yíng)業(yè)務(wù)屬于《外商投資產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)目錄》中的允許類(lèi)和鼓勵(lì)類(lèi)的產(chǎn)業(yè)，所處行業(yè)在政策上沒(méi)有外資持股比例限制，允許外商獨(dú)資或控股。
可以直接通過(guò)股權(quán)控制模式搭建紅籌架構(gòu)，進(jìn)而將境內(nèi)公司的權(quán)益納入合并報(bào)表。
VIE控制模式：還有一些企業(yè)因其境內(nèi)經(jīng)營(yíng)實(shí)體的主營(yíng)業(yè)務(wù)屬于《外商投資產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)目錄》中的限制類(lèi)和禁止類(lèi)產(chǎn)業(yè)，比如互聯(lián)網(wǎng)信息服務(wù)、旅游、教育、娛樂(lè)等，外資企業(yè)無(wú)法直接通過(guò)股權(quán)層層控制的模式搭建紅籌架構(gòu)，則一般利用一系列協(xié)議安排，將并未實(shí)際持股的境內(nèi)公司的權(quán)益合并到境外上市公司的報(bào)表體系內(nèi)，實(shí)現(xiàn)對(duì)境內(nèi)企業(yè)的間接控制。
這一模式也被稱(chēng)為VIE模式，或者協(xié)議控制模式。
該模式為新浪首創(chuàng)，故又稱(chēng)“新浪模式”。
阿里巴巴、騰訊、京東、百度、360、網(wǎng)易、小米、美團(tuán)等知 名互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)也都是通過(guò)VIE架構(gòu)進(jìn)行境外上市的代表企業(yè)。
P3股權(quán)控制模式下紅籌架構(gòu)的搭建01股權(quán)控制模式下紅籌架構(gòu)設(shè)置股權(quán)控制模式是指由境內(nèi)運(yùn)營(yíng)實(shí)體創(chuàng)始人在英屬維京群島（BVI）、開(kāi)曼群島等地設(shè)立離岸公司，利用離岸公司收購(gòu)境內(nèi)運(yùn)營(yíng)實(shí)體，以該離岸公司為融資平臺(tái)對(duì)外進(jìn)行融資，Z終實(shí)現(xiàn)該離岸公司境外上市目的。
紅籌企業(yè)上市的架構(gòu)自上而下一般包括BVI公司、開(kāi)曼公司（上市主體）、BVI公司（可有）、香港公司（必有）、外商獨(dú)資企業(yè)，Z后是中國(guó)的運(yùn)營(yíng)主體公司。
對(duì)于每一層級(jí)公司的設(shè)置都有其特定的作用和目的。
構(gòu)架設(shè)置對(duì)于架構(gòu)第 一層，可以是一個(gè)或多個(gè)BVI公司。
這一層的BVI公司通常由境內(nèi)實(shí)際控制人、境外PE投資者及員工持股平臺(tái)構(gòu)成。
在BVI注冊(cè)公司可規(guī)避其取得境外上市公司分紅或取得轉(zhuǎn)讓境外上市公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓收入時(shí)應(yīng)在中國(guó)境內(nèi)繳納的個(gè)人所得稅，BVI注冊(cè)公司實(shí)行認(rèn)繳制，無(wú)需實(shí)繳及驗(yàn)資，各種手續(xù)的辦理也更加便捷和有利于保護(hù)隱私。
對(duì)于架構(gòu)第二層，絕大多數(shù)紅籌企業(yè)將上市/融資主體設(shè)立在開(kāi)曼群島。
相對(duì)于BVI公司，開(kāi)曼公司因?yàn)槠涔局卫砗屯该餍韵鄬?duì)高而被境外大多數(shù)交易所所承認(rèn)，而像美國(guó)和香港的交易所都明確不接受BVI公司作為上市主體。
開(kāi)曼公司其注冊(cè)和后期維護(hù)手續(xù)簡(jiǎn)單、維護(hù)成本低，稅負(fù)低，是作為上市主體的首 選。
對(duì)于架構(gòu)第三層，BVI公司并非是必要的，設(shè)置的目的主要是在未來(lái)境外上市公司（開(kāi)曼公司）賣(mài)殼或者處置底層資產(chǎn)和業(yè)務(wù)資產(chǎn)剝離時(shí)，可通過(guò)轉(zhuǎn)讓該層BVI公司的股權(quán)來(lái)間接實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)讓?zhuān)苊廪D(zhuǎn)讓香港公司在香港產(chǎn)生納稅義務(wù)。
如果是只為了紅籌上市則無(wú)需搭建該層。
對(duì)于架構(gòu)第四層，一般在新加坡、香港等與中國(guó)境內(nèi)簽訂稅收協(xié)定或安排的國(guó)家或地區(qū)注冊(cè)成立，用于直接持有中國(guó)境內(nèi)外商獨(dú)資企業(yè)（WFOE）的股份，目的主要是從中國(guó)境內(nèi)企業(yè)取得的股息分紅可根據(jù)相關(guān)稅收協(xié)定（安排）享受5%的預(yù)提所得稅優(yōu)惠稅率，而不是其他一般境外企業(yè)適用的10%預(yù)提所得稅。
從shuiwuchouhua的層面上講，香港公司是必須設(shè)置的，主要是為了享受相關(guān)的稅收優(yōu)惠。
對(duì)于架構(gòu)第五層，即香港公司在中國(guó)境內(nèi)注冊(cè)的外商獨(dú)資企業(yè)（WFOE），設(shè)置的目的是用來(lái)避開(kāi)《關(guān)于外國(guó)投資者并購(gòu)境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》（以下簡(jiǎn)稱(chēng)10號(hào)令）中關(guān)于外資關(guān)聯(lián)收購(gòu)的有關(guān)限制，完成WFOE與境內(nèi)運(yùn)營(yíng)主體之間的聯(lián)結(jié)，將境內(nèi)運(yùn)營(yíng)主體的資產(chǎn)或權(quán)益注入擬上市主體開(kāi)曼公司，聯(lián)結(jié)的方式通常為WFOE收購(gòu)現(xiàn)有股東持有的境內(nèi)運(yùn)營(yíng)主體的股權(quán)或者現(xiàn)有股東通過(guò)減資方式退出境內(nèi)運(yùn)營(yíng)主體，Z終實(shí)現(xiàn)WFOE控股境內(nèi)運(yùn)營(yíng)主體。
對(duì)于架構(gòu)第六層，通常作為運(yùn)營(yíng)主體公司（OPCO），持有相關(guān)運(yùn)營(yíng)牌照，從事相關(guān)業(yè)務(wù)的運(yùn)營(yíng)。
02股權(quán)控制模式下紅籌架構(gòu)的搭建方式在股權(quán)控制模式下，完成紅籌架構(gòu)搭建Z為關(guān)鍵的步驟，即以并購(gòu)的方式將境內(nèi)運(yùn)營(yíng)實(shí)體的股權(quán)或資產(chǎn)置入境外上市主體的控制之下。
根據(jù)10號(hào)令第11條規(guī)定，境內(nèi)公司、企業(yè)或自然人以其在境外合法設(shè)立或控制的公司名義并購(gòu)與其有關(guān)聯(lián)關(guān)系的境內(nèi)公司，應(yīng)報(bào)商務(wù)部審批。
實(shí)務(wù)中，除了極少數(shù)國(guó)資背景個(gè)案以外，基本沒(méi)有成功取得商務(wù)部審批的關(guān)聯(lián)并購(gòu)先例。
選擇股權(quán)控制模式的紅籌企業(yè)通常會(huì)采用一些手段規(guī)避“關(guān)聯(lián)交易”的審核。
①方式一：以境外身份通過(guò)外商獨(dú)資企業(yè)進(jìn)行收購(gòu)(換身份）“關(guān)聯(lián)并購(gòu)”的主要審核對(duì)象，是境內(nèi)主體以其在境外設(shè)立或者控制的公司并購(gòu)在境內(nèi)與其有關(guān)聯(lián)關(guān)系的公司。
如若相關(guān)主體不再擁有境內(nèi)身份，將不會(huì)觸發(fā)10號(hào)令11條規(guī)定中的“關(guān)聯(lián)并購(gòu)”，從而規(guī)避10號(hào)令關(guān)于外資并購(gòu)的限制。
在股權(quán)控制模式下，境內(nèi)自然人股東通常會(huì)選擇先移民，取得境外身份，在境外層層設(shè)立特殊目的公司（包括BVI公司、開(kāi)曼公司、香港公司等）。
實(shí)踐中，海底撈在港交所上市前張勇夫婦移民到新加坡、周黑鴨董事長(zhǎng)周富裕之妻唐建芳取得瓦努阿圖共和國(guó)永 久公民等相關(guān)操作都是基于此目的。
境內(nèi)自然人股東取得了境外身份后已屬于境外人士，其若直接通過(guò)香港公司收購(gòu)境內(nèi)公司原則上不適用10號(hào)令第11條的規(guī)定，但在實(shí)務(wù)中商務(wù)部門(mén)在審批過(guò)程中仍會(huì)存在不同的理解，為避免由此帶來(lái)審批上的不確定性，一般在香港公司收購(gòu)境內(nèi)資產(chǎn)時(shí)先設(shè)立WOFE，再通過(guò)WFOE收購(gòu)境內(nèi)運(yùn)營(yíng)公司股權(quán)（股權(quán)并購(gòu)方式）或核心資產(chǎn)（資產(chǎn)并購(gòu)方式），此時(shí)則屬于外商獨(dú)資企業(yè)的境內(nèi)再投資行為，在不涉及外資限制或禁止類(lèi)的情形下，只需在市場(chǎng)監(jiān)督管理局辦理工商變更登記即可。
收購(gòu)境內(nèi)公司完成后，該模式下的紅籌架構(gòu)即搭建完成。
②方式二：提前引入第三方境外投資者（“兩步走”）根據(jù)《關(guān)于外國(guó)投資者并購(gòu)境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》（10號(hào)令）相關(guān)規(guī)定可知，關(guān)聯(lián)并購(gòu)審查的客體系非外商投資企業(yè)，已設(shè)立的外商投資企業(yè)中方向外方轉(zhuǎn)讓股權(quán)，不參照并購(gòu)規(guī)定；不論中外方之間是否存在關(guān)聯(lián)關(guān)系，也不論外方是原有股東還是新進(jìn)投資者，均無(wú)需按照10號(hào)令中“關(guān)聯(lián)并購(gòu)”相關(guān)規(guī)定進(jìn)行核查。
部分紅籌企業(yè)選擇“兩步走”的方式規(guī)避關(guān)聯(lián)并購(gòu)的審核。
先引入第三方境外投資者增資把境內(nèi)運(yùn)營(yíng)公司變更為中外合資企業(yè)（JV），再由境內(nèi)自然人到境外搭建的特殊目的公司返程投資設(shè)立WFOE，由WFOE收購(gòu)境內(nèi)股東和第三方境外投資者持有的JV的股權(quán)，將JV變?yōu)閃FOE的全資子公司，實(shí)現(xiàn)直接持股模式的紅籌架構(gòu)搭建。
關(guān)于第 一步中的外資收購(gòu)比例，部分地方商務(wù)部門(mén)會(huì)認(rèn)為“兩步走”是規(guī)避關(guān)聯(lián)并購(gòu)，會(huì)要求外資達(dá)到Z低比例，方能變更。
做方案前，需要和境內(nèi)公司所在地商務(wù)部門(mén)溝通是否有Z低比例限制。
P4協(xié)議控制模式下紅籌架構(gòu)的搭建01協(xié)議控制模式下紅籌架構(gòu)設(shè)置VIE架構(gòu)是紅籌模式的一種特殊形式，即利用VIE協(xié)議控制境內(nèi)企業(yè)的權(quán)益的形式代替直接控股或收購(gòu)境內(nèi)資產(chǎn)，Z終達(dá)到境內(nèi)權(quán)益間接在境外上市目的的控制模式。
境外主要交易市場(chǎng)適用IFRS（國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則），在IFRS下，VIE模式可以使用境外上市主體與境內(nèi)企業(yè)進(jìn)行合并報(bào)表，達(dá)到境內(nèi)權(quán)益間接上市的效果（我國(guó)政府目前對(duì)VIE為默許的態(tài)度）。
與股權(quán)控制模式的Z大差別在于，外商獨(dú)資企業(yè)不能直接持有境內(nèi)運(yùn)營(yíng)公司的股權(quán)，而是通過(guò)VIE協(xié)議實(shí)現(xiàn)對(duì)境內(nèi)運(yùn)營(yíng)公司（也稱(chēng)VIE公司）的控制，從而達(dá)成將VIE公司的權(quán)益納入境外上市公司財(cái)報(bào)的目的。
在這種模式下，VIE公司擁有相關(guān)業(yè)務(wù)的運(yùn)營(yíng)牌照、取得實(shí)際業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)收入，外商獨(dú)資企業(yè)只能從事對(duì)外資沒(méi)有限制的比如研發(fā)之類(lèi)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，并通過(guò)與VIE公司簽訂的服務(wù)協(xié)議，為境內(nèi)企業(yè)提供壟斷性的技術(shù)、管理和咨詢等經(jīng)營(yíng)服務(wù)，取得特許權(quán)使用費(fèi)收入或服務(wù)費(fèi)收入，進(jìn)而將境內(nèi)企業(yè)全部或絕大部分收入轉(zhuǎn)移至外商獨(dú)資企業(yè)，納入境外上市公司的合并財(cái)務(wù)報(bào)表中。
02協(xié)議控制模式下紅籌架構(gòu)的搭建方式構(gòu)建VIE架構(gòu)前幾個(gè)步驟與股權(quán)控制架構(gòu)類(lèi)似，即設(shè)立BVI公司、設(shè)立開(kāi)曼公司、設(shè)立第二層BVI公司、設(shè)立香港公司、設(shè)立WFOE等。
區(qū)別在于Z后一步，VIE架構(gòu)需簽署一系列控制協(xié)議，從而實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)的轉(zhuǎn)移，具體操作如下：WFOE簽署一系列協(xié)議控制VIE公司（境內(nèi)權(quán)益公司，即境內(nèi)的實(shí)際經(jīng)營(yíng)主體），而這個(gè)VIE公司作為境內(nèi)的經(jīng)營(yíng)實(shí)體，它的股東全部是國(guó)內(nèi)的自然人或機(jī)構(gòu)。
這些協(xié)議包括但不限于貸款協(xié)議、股權(quán)質(zhì)押協(xié)議、獨(dú) 家顧問(wèn)服務(wù)協(xié)議、資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)控制協(xié)議、認(rèn)股權(quán)協(xié)議、投票權(quán)協(xié)議等。
簽署這一系列的控制協(xié)議后，按照IFRS的規(guī)則，作為經(jīng)營(yíng)實(shí)體的VIE實(shí)體實(shí)質(zhì)上已經(jīng)可以被WFOE控制并納入合并報(bào)表。
因?yàn)閂IE實(shí)體在股權(quán)上仍為境內(nèi)控制，它也就可以在中國(guó)境內(nèi)開(kāi)展外資禁入的業(yè)務(wù)。
但在美國(guó)和香港等境外交易所看來(lái)，他又是開(kāi)曼公司實(shí)際控制的公司，也就認(rèn)可了開(kāi)曼公司作為上市主體 。
紅籌架構(gòu)搭建是一系列境內(nèi)外動(dòng)作的組合。
對(duì)于初創(chuàng)企業(yè)而言，騰博建議企業(yè)首輪融資之前完成是否搭建紅籌架構(gòu)的論證及架構(gòu)的實(shí)際搭建（如需）；對(duì)于已進(jìn)行過(guò)境內(nèi)融資的企業(yè)，建議應(yīng)就上市主體的變更及紅籌架構(gòu)的搭建所涉問(wèn)題和成本進(jìn)行充分論證，之后再?zèng)Q定是否實(shí)施“外翻”搭建紅籌架構(gòu)。
根據(jù)項(xiàng)目復(fù)雜程度，紅籌架構(gòu)搭建通常需一至數(shù)月不等，且通常需要聘請(qǐng)專(zhuān) 業(yè)中介機(jī)構(gòu)完成境內(nèi)外特殊目的公司設(shè)立、境外投資ODI備案、37號(hào)文登記以及相關(guān)交易文件起草等工作。